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国泰集团高溢价并购太格时代 标的公司有隐瞒负债之嫌

2019-11-09 15:34:52| |查看: 4703

[摘要] 国泰集团计划以281.79%的价格收购泰格时报69.83%的股权,估值为8.16亿元。截至本次评估基准日2019年3月31日,目标公司泰格时报股东权益总值账面价值为2.14亿元,评估价值为8.16亿元

国泰集团计划以281.79%的价格收购泰格时报69.83%的股权,估值为8.16亿元。这种估价是否合理值得怀疑。然而,由于目标公司与其股东范江涛之间的纠纷,收购可能不会顺利进行。

国泰集团《关于发行股票、可转换债券、支付现金购买资产、筹集配套资金及关联交易的报告(草案)》(以下简称《草案》)披露,公司拟通过向刘圣泉、陈剑云、刘晶、吴辉、刘石平、蒋世林、胡颖、陈秋林、泰格云创发行股票、可转换债券、支付现金购买泰格时报69.83%的股份,并通过向不超过10名合格特定投资者发行可转换债券筹集配套资金。在这项交易中,交易对价的5%通过发行股票支付,45%通过发行可转换债券支付,50%通过现金支付。

截至本次评估基准日2019年3月31日,目标公司泰格时报股东权益总值账面价值为2.14亿元,评估价值为8.16亿元,评估价值为6.03亿元,增值率为281.79%。标的资产69.83%股权的交易对价为人民币5.7亿元。

那么,台阁时代281.79%的估值升值率真的合理吗?国泰集团在草案中表示:本次交易目标资产的评估值高于相应净资产,主要是因为目标公司属于轨道交通电气化和信息产业,其行业发展前景良好,目标公司综合竞争力强,发展前景广阔。然而,《红色周刊》的记者发现,在目标公司过于合格的时代,如此高估值的合理性值得商榷。

单一和突然估价

泰格时报成立于2004年4月20日,注册资本50万元。从那以后,它经历了8次增资和4次股权转让。本次并购时,注册资本达到6315万元,按收益法评估,估值达到8.16亿元。

2015年11月,TEG时代经历了第一次股权转让,刘世兵以180万元的价格将1%的股权转让给蒋世林,这意味着当时TEG时代的整体估值应该是1.8亿元。此后,2017年,公司经历了第二次和第三次股权转让,但都是股东和夫妻之间的股权转让和没有实际缴纳出资额的股权转让,因此没有参考价值。

截至2017年7月第四次股权转让时,股权转让的估值仍以1.8亿元为基础,尽管股权转让的对象已经扩大,不再是股东之间的股权转让。有趣的是,仅在过去一年,即2018年7月,《泰格时报》进行第八次增资时,交通大学泰和以2835万元的价格认购了315万元,收购了《泰格时报》4.99%的股份。根据这一计算,当时泰格时代的估值已大幅上升至5.68亿元,是一年前1.8亿元估值的几倍。相比之下,在第一次转让和第四次转让之间的20多个月里,估值几乎没有变化。然而,这一次仅仅过去了一年,增资额还不到3000万元,估值已经“翻了个跟头”。这种估值的快速增长显然有点“不合理”。

令人惊讶的是,在此次重组草案中,截至今年3月底,目标公司的估值进一步上升至8.16亿元。与2018年7月相比,在过去8个月中,估值增加了2.48亿元。如果与2017年第四次转让时的1.8亿元相比,仅在一年多的时间里,估值就增加了6.36亿元,这无论如何都有些不合理。

对业绩增长的预期可能并不乐观

目标公司这次的高估值与其业绩承诺有关。根据交易双方签订的履约承诺协议,目标公司2019年、2020年和2021年净利润(扣除非经常性损益前后的经审计净利润)分别不低于6000万元、7200万元和8640万元。这意味着其年净利润增长率不能低于20%。

然而,承诺很容易做出,也不容易实现。根据草案披露,2019年第一季度,泰格时代实现收入778.52万元。与2018年收入1.87亿元相比,其第一季度收入仅相当于2018年收入的4.16%。从年率来看,其收入大幅下降。净利润方面,2019年第一季度亏损303.27万元,2018年实现净利润4054.21万元。显然,仅从季度业绩来看,2019年的表现似乎并不乐观。尽管该公司在草案中表示,其收入是季节性的,下半年总体上将好于上半年,因此其2019年的业绩仍有待观察。然而,即便如此,即使业绩变化很大,它也敢于在台阁时代给出过高的业绩预期,从而导致其估值大幅上升。这种做法的合理性不可避免地受到质疑。

此外,从行业发展的角度来看,虽然国泰集团在草案中多次对目标公司的行业状况给予了很高的期望和乐观的期望,但从同行业公司的实际运营来看,轨道交通自动化行业的发展状况似乎并不那么乐观,同行业许多上市公司的相关业务都处于持续下滑的状态。

国泰集团在草案中表示,轨道交通自动化行业已经形成了更加市场化的竞争格局。行业用户主要集中在铁路和城市轨道交通领域。他们在购买设备时一般采用招标制度,并对投标人进行严格的资格审查。只有研发力量雄厚、技术先进、产品可靠、经验丰富的企业才能满足客户的投标要求。然而,作为一家未上市公司,泰格的实力与同行业的许多上市公司相比实在微不足道。同行业的主要竞争对手,如川投能源、凯发电气、大云科技、神州高速铁路,无论是在收入规模还是研发投资方面,都能够摆脱台阁时代的几条街道。

其中,上市公司川投能源的主要产品是电力和铁路电气化遥控系统。其子公司成都交通大学梁光分校主要从事铁路和轨道交通自动化、电网自动化、系统集成、政府和铁路信息化等相关产品和系统的设计、开发、生产、制造和服务。然而,从公司近年来与铁路电气化遥控系统相关的业务情况来看,收入和毛利基本处于下降状态。尽管2018年有所改善,但增长率有限,情况不如2016年。同行业的另一家公司凯发电器(Kaifa Electric)在创业板上市。主要从事电气化铁路和城市轨道交通牵引供电系统核心产品的研发、生产和销售,以及牵引供电系统的咨询、设计、安装、调试和服务。尽管该公司的收入近年来保持了良好的增长,但净利润却急剧下降。同行业创业板上市公司大云科技(Technology)主要利用信息技术提供与轨道交通智能系统相关的产品和解决方案,为轨道交通提供更安全、更高效的运营保障。近年来,其营业收入和净利润也处于下降状态。中国高铁是中国轨道交通运营安全维护领域系统解决方案和综合数据服务的领先提供商。从其财务数据来看,近年来收入增长率也在收窄,2018年净利润甚至大幅下降。

由于许多同行业上市公司的收入和业绩在R&D的实力和收入规模都比TEG时代强,不能保证持续增长,而且近年来业绩有下降的趋势,这表明行业形势并不像草案中所描述的那样乐观。在这种情况下,三甘醇时代如何超越这些更具优势的公司,实现持续和实质性的业绩增长?你知道,一旦业绩达不到预期,国泰集团超高溢价并购所产生的商誉风险很可能在未来爆发。到时候,恐怕受伤的投资者会再次进入二级市场。

优先购买股权的风险仍然存在。

范·江涛是泰格时代的股东之一。他持有公司120万元股份,持股比例为1.90%。根据草案,泰格时报分别于2019年4月2日和2019年7月30日通过电子邮件和特快专递给范江涛发函,书面通知范江涛相关股权转让事宜并征求他的意见,而泰格时报则收到回复称所有人都不同意相关股权转让事宜。截至草案签署之日,泰格时报和交易对手尚未获得范江涛放弃本次交易优先购买权的承诺。这也意味着,如果范江涛提议在此期间购买该公司的股份,这笔交易将受到影响。

泰格时报在草案中称,根据其现行有效章程的相关规定,范江涛在收到股权转让书面通知之日起30天内既不同意转让也不购买转让的股权,应视为同意转让并放弃优先购买权。然而,《泰晤士报》第二次书面咨询是在2019年7月30日,草案于2019年8月1日发布。很明显,第二份书面通知才发布两天,股东范江涛是否会放弃优先购买权还不确定。

更有趣的是,泰格时代和股东范江涛之间仍有悬而未决的法律诉讼。2016年,泰格的股东范江涛就泰格与泰格之间的劳动争议向北京市海淀区劳动人事争议仲裁委员会申请仲裁。他申请了一项裁决,即泰格向他支付了总计超过2100万元的工资、销售奖金和薪酬。然而,最终的仲裁结果并未得到申请人的批准,因此范江涛于2017年4月将《泰格时报》告上法庭。北京市海淀区人民法院一审判决后,《泰格时报》不得不向范江涛支付总计254万元。范江涛拒绝接受一审判决,并向北京市第一中级人民法院提起上诉。2018年12月24日,北京市第一中级人民法院作出二审判决,撤销北京市海淀区人民法院一审判决。该案件被退回北京市海淀区人民法院重审。截至起草之日,尚未对此案做出判决或裁定。

泰格时代的股份转让未能获得股东范江涛的同意。恐怕这与本案有关。从司法文件网披露的案件信息来看,原告范江涛要求巨额赔偿,对泰格时代有着截然不同的看法。因此,他不排除其优先购买权可能对收购国泰集团产生影响的可能性,而收购国泰集团可能成为收购国泰集团的主要风险点。

除了上述问题,在阅读了公司的财务报告后,《红色周刊》的记者也发现,在泰格时代仍然存在隐瞒债务的嫌疑。发生什么事了?

根据草案,TEG购买的原材料和服务包括机柜(包括装配服务)外部加工、板(pcb板和smt贴片)外部加工、电气设备部件(接触器、继电器、传感器等电气部件)。),信息技术组件(主要包括服务器、计算机工作站和数据存储设备、网络设备等。),特殊功能部件(如plc、火灾报警主机、智能照明模块等。)、劳务外包服务等。其中,2018年,公司从前五名供应商的采购总额为1686.4万元,占当年采购总额的22.24%,当年采购总额为7565.83万元。

既然有这么大的采购量,那么它的采购支出和相关负债呢?据披露,2018年泰格现金流量表中反映采购支出的“商品和服务现金支付”项目为7393.02万元。我们知道,这笔支出不仅包括增值税——进项税的金额,还包括未来采购预付款的一部分。因此,要知道当年的实际采购支出,我们需要消除这两个部分。

增值税方面,2018年5月,相关税率从17%下调至16%,因为平均月购买量7565.83万元后,增值税进项税总额约为1257.5万元。预付款方面,2018年新增金额为166.98万元。除去这两部分,该公司当年的采购支出约为5992.9万元人民币。与7565.83万元的采购总额相比,1575.54万元的采购仍未使用现金。理论上,这部分应由当年新增加的负债来表示。它负债的变化怎么样?

根据草案披露的数据,2018年应付票据和应付账款的期末余额比初始金额少336.81万元。这太奇怪了。本应增加的债务减少了数百万美元。随着这一增减,前后金额之差已达193935万美元。这是怎么回事?

如果披露的采购数据和现金流数据是正确的,则不排除公司可能存在隐性负债。但是,通过隐藏负债,公司的净资产将会增加,这可以为公司的估值增加点数,并使公司能够在资产重组中以更高的价格出售。然而,正如我们之前所分析的,泰格时代的估值在短期内飙升,这并不排除隐藏债务的可能性。

(编辑:赵金波)

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